Solid eller skjør?

FORTSATT MODERAT konjunkturoppgang er tidens melodi, men det er nyanser i prognosene. Mens Finansdepartementet (RNB) mener oppgangen er SOLID, er SSBs oppfatning at den er SKJØR.

Forskjellen i beskrivelse kan i hvert fall delvis føres tilbake til at SSBs anslåtte vekst i BNP Fastlands-Norge på 2,1 prosent er 0,4 prosentpoeng lavere enn Finansdepartementets anslag. 2,1 prosent vekst er meget tett på det mange betrakter som trendveksten i norsk økonomi, og det skal dermed ikke mye avvik fra prognosen til for at veksten i 2018 kommer under «den magiske
grensen».

Sterk investeringsvekst i fastlandsbedrifter og i oljenæringen, noe vekst i offentlige investeringer, betydelig vekst i privat konsum og god fart i eksporten er forhold som «alle» forventer vil gi fortsatt konjunkturoppgang. Ifølge nasjonalregnskapstallene for 1. kvartal utviklet BNP og sysselsetting seg rimelig i tråd med oppgangsprognosene, mens etterspørselen i liten grad gjorde det: Privat konsum på stedet hvil (men høy vekst i offentlig konsum), nedgang i alle hovedgrupper av investeringer og enda kraftigere enn forventet for bolig. Det eneste som oppførte seg som forventet var eksporten. Produksjonsoppgangen ble reddet av lav importvekst og økte lagerinvesteringer. 

Når detaljene i kartet ikke stemmer helt med terrenget, er det grunn til i hvert fall litt bekymring. En rekke faktorer, som månedsstatistikken for varekonsum, boligprisene, investeringsundersøkelser og regionalt nettverk peker imidlertid i retning av en langt bedre etterspørselsutvikling framover enn resultatene i 1. kvartal viste.

ET SENTRALT SPØRSMÅL for utviklingen videre er oljeprisen. SSB har regnet på effektene av at oljeprisen i løpet av sommeren faller til 63 dollar per fat og forblir der, istedenfor å holde seg på 75 dollar som prognosen er basert på. En nøkkelfaktor i analysen er hvordan investeringene i petroleumsnæringen vil påvirkes. Hvis investeringsveksten på årsbasis reduseres med 4 prosentpoeng i årene 2019–21, vil den årlige veksten i BNP Fastlands-Norge reduseres med rundt 0,2 prosentpoeng.

En slik oljeprisnedgang er ifølge SSB ikke nok til å slå beina under den videre oppgangen, men veien til høykonjunktur blir lengre. Beregningene viser ingen synlige makroeffekter første halvår. En av de raskeste følgene av endringer i oljeprisen er trolig at drivstoffprisene justeres. Lavere drivstoffpriser innebærer at husholdningenes realinntekter øker, og bidrar dermed til økt konsum. Også i kommunesektoren vil realinntektene øke litt som følge av lavere drivstoffpriser, og trolig trekke offentlig etterspørsel litt opp. Lavere drivstoffpriser vil isolert sett også trekke andre priser ned ettersom det er en kostnadskomponent i de fleste næringer. Dette tar imidlertid ofte litt mer tid, og kan bli motvirket av at krona svekker seg når oljeprisen faller. Studier viser imidlertid at det også tar lang tid før valutakursendringer for alvor slår inn i norske priser. Svakere krone vil i seg selv virke stimulerende på norsk økonomi, gjennom bedringen av den kostnadsmessige konkurranseevnen.

JEG TROR AT NOE LAVERE OLJEPRIS, men fortsatt over 60 dollar, på kort sikt vil stimulere og ikke svekke aktiviteten i norsk økonomi. Spørsmålet er hvor lang tid det tar før dette snur. Etterspørselen fra fastlandet vil isolert sett svekkes når priseffektene av svakere krone blir større enn de mere direkte effektene av lavere oljepris. Virkninger via penge- og finanspolitikken, aksjemarkedet og andre forventningsdrevne mekanismer kan også spille en rolle. Det viktigste er dog responsen fra petroleumsnæringen. Det er grunn til å tro at denne vil være svært nivåavhengig. Perioden med lave oljepriser forsterket oljeselskapenes fokus på å få ned kostnadene, og har trolig gjort lønnsomheten i de aller fleste aktuelle investeringsprosjekter robuste overfor oljepriser på nivå med lavalternativet i denne analysen. Samtidig tror jeg det vil ta lang tid før tilfanget av nye prosjekter vil øke særlig av at oljeprisen blir liggende 12 dollar høyere enn nivået ved inngangen til året.

Aktiviteten i norsk økonomi dempes av at renta ville bli satt litt ekstra opp for å motvirke inflasjonsimpulsene fra svakere krone ifølge SSBs analyse. Liten reell inflasjonsfrykt gjør at jeg har liten tro på en slik respons. Med handlingsregelen som rettesnor, vil det ikke bli noen innstramming i finanspolitikken i de første årene med en lavere oljepris. Tidligere analyser i SSB viser at fondet målt i kroner øker i verdi i de første fire-fem årene. Svekkelsen av krona påvirker fondet lenge mer enn reduksjonen i avsetningene. Med et fall i oljeprisen ned til et såpas høyt nivå som 63 dollar, tror jeg heller ikke aktørenes fremtidsoptimisme vil få noen knekk.

JEG SLUTTER MEG TIL SSBs konklusjon om at oppgangen er skjør. En moderat nedgang i oljeprisen alene vil imidlertid neppe stoppe oppgangen gjennom resten av året og inn i neste år, men kanskje snarere trekke aktiviteten litt opp.